2024年3月14日发(作者：)
肀團_雨.资讯
I艺术市场
CHINESEPAINTING&CALLIGRAPHY I
艺术品市场金融化发展国内外研究综述
◊祝捷
艺术品市场的财富效应吸引着多方资本通过
各种方式介入艺术领域，在与金融资本接轨的过
程中，艺术品自身正在经历着商品化、资产化和
金融化过程。与此同时，艺术品市场形态、艺术品
生产以及大众消费的模式都将在资本作用下随
着新媒介和业态的介入而发生转变和变迁，诸如
艺术品质押、艺术品信托基金、艺术品保险、艺
术品众筹融资等业态应运而生，艺术品市场进入
了与金融结合的新时代。
艺术品金融化有广义与狭义之分。广义的艺
术品市场金融化指的是一切与艺术品有关的资
金融通方式。狭义的艺术品市场金融化则是在当
代金融语境下的艺术文化产业的资金融通活动。
从早期的艺术赞助，到后来的质押典当，再到当
今的众筹融资，虽然艺术金融在不同的时代呈现
出不同的特征，但万变不离其宗的核心都是“资
金融通”。艺术品市场与金融的对接的方式有多
种。第一种是金融资本直接介入艺术品市场，通
过私洽、公开交易等形式将艺术品作为企业资产
配置的组成部分
，一
拍卖会现场
方面为规避金融市场的系统
曰本花高价从欧美市场购买的印象派和后印象
派的画作最终在后泡沫时期(1997—2005)被
拖欠贷款的艺术品收藏家抵押给了艺术品贷款
机构。花旗私人银行
（Citi
Private
Bank
)早在
30多年前就提出了艺术品质押这一概念，苏富比
(
Sotheby
，
s
)拍卖的金融服务部门已成立20多
年。伴随着西方金融理论发展的成熟，作为在传
统金融功能基础上不断创新发展的新模式，艺
术品市场金融化相关研究如下：
1.关于艺术品市场投资：作为艺术品市场的
一部分，国外学者很早就注意了具有资产属性的
艺术品作为投资与艺术市场的关联，研究主要
集中在构建艺术品价格指数（
Mei
和
M
2002;
Renneboog
oses
属性，并论述了当代高端艺术市场中将艺术品作
为另类资产配置来获得利润的情况[u。
部分学者认为艺术品市场投资收益率与传
统金融资产相比并不高：英国学者
Baumol
性风险，另一方面借此塑造企业文化形象。第二
种是金融资本对艺术产业的资金支持。例如，艺
术产业机构通过股权、债券和股票的发行及转
让实现资金的融通。第三种是艺术金融产品与服
务的创新，例如通过资金众筹发行艺术品基金等
产品。自2010年中宣部等九大部委联合出台《关
于金融支持文化产业，振兴和发展繁荣的指导
意见》文件后，中国艺术品市场迅速金融化，但
如此迅速的金融化试点，却并未带来市场良性增
长，而是乱象丛生，导致艺术品市场金融化发展
困难重重。因此，面对艺术品金融市场出现的新
情况，我们有必要对其理论与实践进行整合与反
思，从而为其今后的发展提出建议与对策。
在早
期便通过研究证实了绘画作品的投资回报率低
于当时英国政府发行债券的回报率继而，
众多学者对不同时期的艺术品与金融资产相比
较，
Pesando
和
Shum
以毕加索的画作为研究
对象，发现1977年至1996年之间以毕加索绘
画为投资对象的投资收益低于金融投资，而风
险较高_3]。
Worthington
和
Higgs
同样研究了
1976年至2001年期间世界主要绘画流派作品
的风险和收益状况，发现传统绘画收益率相对
于同时期债券、股票等金融市场的投资收益较
低，而风险较高w。
然而，部分学者通过研究认为艺术品市场
投资回报率较高，艺术品市场与金融市场紧密联
系：1995年，
Chanel
,
和
Spaenjers
, 2013)以
及艺术品作为投资的收益和回报率与其他资
一、
国外艺术品市场金融化的研究现状
产的对比（
Higgs
等，2005;
Goetzmann
等，
文艺复兴时期，美第奇家族将利息借给佛
罗伦萨政府以资助教堂的壁画。荷兰黄金时代，
伦勃朗•范•里恩
（Rembrandt
van
Rijn
)等艺
术家在成立了股份公司和股票交易所后,誓言在
油漆变干之前，将他们的画作贷款抵押。这些
应该是艺术金融的最早案例。20世纪80年代，
2011)。芝加哥大学
EricaCoslor
的博士论文
《华尔街艺术：将艺术品作为一种另类投资的
建构和艺术市场的奇特规范》
对金融市场与艺术品市场
关联度问题进行了研究。他发现，艺术品的市场
与金融市场紧密联系。艺术品的市场指数被世界
金融中心纽约、伦敦、巴黎和东京的股票指数引
领，且价格波动滞后一年左右。
Art
：
The Construction of Artworkasan
Alter-native Investment and the Strange
〇/
f/je
Z/t
Martef
)肯定了艺术品的投资
111
同时，梅建平与摩西在
Baumol
早期研究基 绍了当代艺术品交易及其价值创造过程，分析了
当代艺术品市场的内在运作规律，以及不同艺术
形式与商业市场的结合，尤其是艺术品基金的
运营状况
na。Jeremy
础上大大增加了重复销售的次数，通过“重复交
易法”，得出艺术品投资实际收益率高于同时期
债券、国库券等固定收益金融产品，并构建专门
的艺术品价格指数体系，研究艺术品的投资属
性，证实艺术品作为另类资产，与其他投资之间
缺少关联度,可以通过艺术品与其他投资组合投
资的方式降低投资风险(6)。坎贝尔于2005年发
表的论文《艺术品作为另类资产类别》（
Zlrtasa
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y
4/
fe
/77
a(/Ve
y
45
se
Ecksteinde
论文《投资
艺术：艺术作为一种资产类别》谈到了英国铁路
养老基金的运作情况[13]。相对于前述的媒体报
道，学术论文具有更加翔实的材料支撑和相对透
彻的学理论证。这些研究涉及经济学、社会、艺
术学等多学科理论的交叉，为艺术金融的后续研
究奠定了基础。
(
C
/
ass
)进一步肯定了梅建平
和摩西的观点m。
2.关于艺术品市场金融属性：早期研究主
要关注金融化的积极意义，认为通过资产分
拆、打包整合等方式的金融创新能够提高资产
的流动性，促进交易信息的传导，改善信息不对
称程度。但自从美国次贷危机爆发后，学者们重
新审视了金融化的影响，发现资产证券创新过
程中也可能加剧市场的信息不对称程度，引发
潜在风险。
一些媒体杂志、咨询报告持续对艺术金融
相关业态的动态做相关的报道：《经济学人》
(
fcnomks
二、国内艺术品市场金融化的研究现状
随着艺术品市场与金融结合的形态不断创
新，此领域的关注学者逐渐增多，有关艺术金融
的理论研究也逐渐增多。但是相对于实践领域的
创新，国内理论研究相对滞后。国内目前关于艺
术金融的相关研究涉及以下几个方面：
1.艺术品市场发展方面
中国艺术品市场自古与经济赞助不可分割。
李万康（2012)对艺术市场中艺术品价格与投
资、市场与供给、购买与消费、经营与管理之间
的关系进行了独到的阐述和分析，并提出艺术品
“典范”价值的概念
M
;李向民（2013)从经济
赞助的视角对艺术品市场发展进行了梳理，将中
国古代艺术赞助分为上古至北宋的皇家赞助为
主、南宋至清前期（乾隆）私家赞助为主以及清
中期（嘉庆）至民国的公众赞助为主三个阶段，
并以宋徽宗宣和画院的瓦解和富民的崛起及清
扬州盐商的衰落和上海的兴起为划分标志tia。
从艺术品交易指数的数据统计反应艺术品
市场的变化。雅昌艺术市场监测中心连续每年对
中国拍卖市场的数据进行采集汇总，发布相关研
究报告，使用数据分析的方式将市场交易现状以
指数形式发布，为研究者提供数据支撑；中央
)杂志（2019)刊登文章指出90%
的艺术品质押在美国，并认为比任何贷款的风
险都要低[8]。《私人艺术投资人》（
Pr/Kafe
Art
ZnKesfor
)对全球艺术金融服务机构展开调
查，并统计了艺术品抵押业务的银行和机构。德
勤事务所对艺术品业务的关注也体现在其每年
发布的艺术金融年报中，在其与
ArtTactica
联
合发布的>4/
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中，对艺术品基
金、艺术品质押融资以及艺术品财富管理等持
续关注，并对艺术品金融业务发展做出总结和
相应的判断fa。
还有一些研究关注艺术金融市场的细分领
域，如对艺术品质押的研究《中国艺术担保贷款
市场与美国模式的比较分析》04
Comparative
美术学院赵力（2007)曾连续主持编写《中国艺
术品市场研究报告》系列，分析每个年度艺术品
市场发展状况[17); —些大型拍卖机构如嘉德拍
卖、保利拍卖也在进行相关理论研究，定期将以
往拍品汇总归纳，以图文记录的形式记录见证艺
术品市场发展[18]。
从艺术品市场金融属性的视角，艺术品金融
化的发展促使艺术金融产品的产生。马健(2012)
认为在深化艺术金融的基础上，加强艺术金融
产品与服务的创新，能使艺术品市场的发展更
加稳健"9]。赵连昌(2012)从艺术品信托基金入
手，指出我国艺术品金融化进程中的不足，并提
出借鉴西方艺术品金融化的实践经验[2())。金银
(2013)通过对艺术生产者和艺术购买者的需
[明]谢时臣虎阜春晴图轴
Analysis of the Chinese Art-Secured
Lending Market and the , 2018,
Lu
, //
an
/
o
/3
g
)研究了美国的艺术品质押，认为
不可照搬美国的模式[
KH
。南加州大学
Ventura
Charlin
论文《艺术担保贷款：风险分析框架》
(Art-secured Lending
：
A Risk Analysis
Framework, 2020)
认为仍然缺乏公认的方法
来评估艺术品质押所涉及的风险，通过建立相
关风险的指标和风险框架以研究得出基于艺术
品的借贷业务中的借贷风险。对艺术品基金
的研究，诺亚•霍诺维茨（
NoahHorowitz
)的
著作《交易的艺术：全球金融市场中的当代艺
禾品交费}
(Art of the Deal: Contemporary
Artina Global Financial Market, 2011)
今介
求分析，将两端不同的需求相互结合起来，提出
162.4
cm
x
39.2
cm
纸本设色辽宁省博物馆藏
构建合理的艺术金融综合性模式的设想，以
较多倾向于传统的经验鉴定估值[31经济
学科学者将经济学模型引入艺术品市场，通
过要素定价模型、特征价格模型等方法研究
艺术品定价机制，近年来比较受到追捧。任
伟娜（2016)将艺术品价格评估的因素分
为外部因素与内部因素，并在此基础上再次
细分，建立艺术品价格评估的三层指标结
构[32]。朱姝婷（2012)、吴海英（2014)、
杨蓉（2017)等学者运用
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情
便提供各种艺术金融产品，更好地实现艺术
金融产品的功能和价值[21]。上海大学文化
产业研究院西沐指出中国艺术品市场将沿着
“艺术品商品化4资产化—金融化—证券化
(大众化的轨迹发展，敏锐地发现艺术
品市场与资本结合将带来新的机遇与挑战，
并提出“艺术品市场金融化’’概念[22]。中国
人民大学黄隽(2015)指出金融进入艺术市场
的目的不是简单地通过投资融资做大做强艺
模型对
绘画艺术品进行了定量分析。
3.艺术品投资及风险方面
北
-
#
#
术品市场，在推动艺术品产业升级换代、提
高艺术品市场效率等方面起着积极的作用，
应重点将金融工具运用到培育艺术品产业
链的形成上[23]。李媛（2018)从商贸流通
的视角，以江西省陶瓷艺术品领域为个案研
究，对艺术品市场金融化发展的模式进行分
析[24]。徐锦熹（2018)采用比较研究的方法
对中西方艺术金融的发展路径、支撑体系、
赵宇、黄治斌(2008)认为艺术品在投资
组合中占主要部分能够分散投资组合的整
体风险。在这种资产组合下，整体收益率可
得到提高，而风险可以降低[33]。贺雷(2010)
指出：当前市场环境下，艺术品在资产组合
中所占比重会使资产组合的整体风险下降，
其最佳比重为10%,最高不超过15%[34)。石
阳、李曜（2013)利用重复交易模型构建了
2000年至2011年艺术品价格指数，研究了
我国艺术品市场的整体收益，并更进一步从
艺术家自身影响力的角度检验了市场中是否
存在杰作效应，发现最著名艺术家作品的相
对价格拥有更高的收益，填补了国内学术界
关于中国艺术品关于杰作效应的研究[35]。
王硕（2016)分析了影响艺术品投资收益
的重要因素，通过
Var
风险度量模型对中国
艺术品投资的收益率风险进行实证研究，
为艺术品投资市场的良性发展提出政策性
建议[363。卓志（2017)从金融学风险控制
的角度来进行艺术品市场的风险研究，提出
要创新艺术品保险，研究风险管理机制，为
艺术品及其市场发展保驾护航[37]。袁慧敏
(2018)以书画艺术品投资风险为研究对
象，通过剖析书画艺术品的投资收益，分类
分析书画艺术品投资的风险，从风险控制和
风险转移、风险与收益的平衡、市场机制建
设、艺术品投资人才培养等方面提出风险管
理的对策与建议[38)。西沐（2018)认为，在
艺术金融及其产业研究中，风险及其管控问
题是核心，艺术金融风险可以分类为市场风
险、信用风险、操作风险、流动性风险、政策
监管风险、法律风险、支撑服务风险、技术保
障风险等，建构艺术金融综合服务平台就成
为实现艺术金融风险管控的必由之路[39]。
三、综合评述
署
%
发展动力的差异性以及发展主体的个案进
行比较研究，并总结出西方艺术金融管理体
制对中国的启示[25]。张志元等（2018)提出
身
艺术金融的发展要与艺术品市场的发展相适
应，要防止不切实际地使用金融工具，超越
艺术品市场的发展阶段，盲目推进金融与艺
术的融合[M。
2.从艺术品价格与价值方面
关于艺术品价格与价值，我国学者偏重
于从艺术品的社会性、文化性的视角进行，
尤其是艺术品的美学价值以及历史价值已有
共识。有关艺术品价格形成的理论研究，马健
(2007)肯定了艺术品消费中的“凡勃伦”
效应，认为艺术品为消费者带来的主观感受
即效用，与艺术品价格有着密切的关系[2'
并建立了艺术品价值评估指标体系，通过吸
引力、炫耀性、投机宏观经济形势、艺术品市
场行情以及买家的基本情况等指标对艺术品
进行评估[28]。高凯山（2014)通过分析认
为效用价值论忽视了文化艺术品的历史性，
难以解决主观感受的个体差异与社会交换
标准客观统一性之间的背离，而劳动价值论
能够更好地解决这一问题，并提出艺术品的
“价值黑洞” [293。杨蓉（2017)基于马克思
劳动价值论的视角对艺术品的价值与价格
进行论述，且使用博弈论的方法对艺术品拍
卖市场的价格发现功能进行分析[3(M。还有
一些学者通过供求关系对艺术品价格进行分
析。王艺（2010)通过对以艺术品市场进行
分类，分为高、中、低三类并分别对其供需状
[明]沈周春云叠嶂图轴152
cm
x
43
c
通过文献的梳理，我们可以看到艺术品
金融领域具有一些颇具意义的潜在研究方
m
纸本设色故宫博物院藏
况进行分析。在定价方法上，艺术学科学者
向，包括艺术品市场微观领域、创新机制及艺术
金融行为研究、艺术品市场的细分研究、艺术品
市场与宏观经济的内在联动机制研究、艺术品金
融化过程中的风险与收益的研究、艺术品定价研
究(定价模型、专业评估以及拍卖市场的价格发
现机制等)，艺术品金融化过程中的法律法规与
相关监管研究等。已有研究主要集中在艺术品投
资、艺术品金融整体架构性研究、艺术金融产品
及模式相关领域，对于微观领域、艺术品市场的
细分、政策监管、风险控制等领域仍有可供开掘
的空间。
伴随着艺术品市场投资价值的逐步放大，
学者们对艺术品市场金融化关注的焦点逐步转
移到了艺术品价值与价格形成机制、风险管控
机制的探索中，力求艺术品的标准化研究。然而
在追求数理模型、数据支撑的过程中，对艺术品
的特殊属性不能忽略。艺术品价值的判定是艺
术品金融化的核心，也是艺术品投资风险的关
键。有效的艺术品价格指数以及恰当的模型设
定有助于对艺术品的价格的判定和对风险的把
握，数量经济模型的引入是艺术品金融结合的
必然，但不是唯一。现有研究往往将艺术品作为
单纯的商品看待，对艺术品特殊艺术特征的定
性研究不够深入。对艺术品的定价及评估应是
经验评价与量化评价的综合与平衡，对艺术品
个体的微观定价模型以及风险评估模型的研
究领域还需继续深入。
艺术品市场金融化是货币与艺术品相结合
的途径与方式，而其终极目的则是通过艺术改变
人类的文化生活。对于艺术品市场而言，金融化
模式的探索打破了传统艺术品市场流通的限制。
相对于传统形式的艺术品交易模式，金融化发
展无疑等同于开辟了艺术品交易的全新渠道，降
低了艺术品市场领域的门槛，有利于通过多元化
融资模式架构拓展艺术品市场流通渠道，进而更
好地推进艺术品的流通，让公众能够更多地、更
容易地接触到艺术，从而充分发挥其在文化传
承以及经济推动中的功用，而这也是艺术与金融
结合的意义所在。
注释：
(1) Coslor Scrccting Art The Construction Of Artwork
As An Alccr-nacivc Investment And The Scrangc Rales Of The
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Price Determinants in the Australian Art Market
：
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113-123
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519-527
〔
6
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Mci. J.
&c
Moses. M. Art as an Investment and the
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拍讯
2020年中国大陆文物艺术品拍卖古代书
画板块逆势增长
•MS mm , m u» i ui*
〔
8〕Cash in on your Picasso
：
Art-sccurcd Economist
(London), 2019-07-06, V
〇
l.432(9150), p.58
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〕德勤与
&Finana: Report 2016，2016
(10
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LuHanyong.A Comparative Analysis of the Chinese Art-
Sccurcd Lending Market and the U.S. n Institute of
Technology, State Universityof New York, 2018
(11) Ventura -sccured lending
：
a risk analysis framework.
University ot Southern California, 2020.7
(12)
张雅欣，昌轶男译.(英）
NoahHomwitz
。交易的艺术:
曰前，中国拍卖行业协
会艺委会发布《2020年全国
十二家文物艺术品拍卖公司评
述》，就12家公司而言，2020
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二
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5 A
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r :
年共举办文物艺术品拍卖专场
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•
324个，上拍49567件（套），成
交40247件（套），成交额189.85亿元。较2019年，拍卖专
场减少83个，上拍量下降31.71%,成交量下降25.58%,成
交额下降3.39%。虽然12家企业成交量大幅下降，但成交
额波动并不大，并且高价拍品数量还有所增加，因此，将
年度拍品均价从去年的36.34万元/件（套）推升至47.17万
元/件（套），在连续两年下降后实现反转，达到2012年以
来的最高点。其中古代书画板块逆势增长，12家公司共推
出中国书画专场113个，上拍14358件（套），成交12229件
(套），成交率85.17%,成交额106.85亿元。较上年成交
量减少3110件（套），但由于古代书画的逆势增长，成交
额整体上升了4.37%。古代书画成交在1000万元以上的拍
品有44件（套），其中成交5000万元以上拍品8件（套），
亿元以上拍品3件。近现代书画成交1000万元以上拍品
104件（套），其中成交5000万元以上拍品8件（套），亿元
以上拍品4件。
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杰作效应[几金融研究2013(12)
整体特征与
H
纽约邦瀚斯中国书画与工艺精品专场斩
获2298万元
白瓷锭形枕
1746年宋乾隆御制诗词
尺寸：全长21.2 cm
成交价：882, 312美元
北京时间3月15曰晚上10点，纽约邦瀚斯中国书画与
工艺精品专场举槌，本次拍卖共计231件拍品，经过7小
时的激烈竞拍，共斩获3, 535, 179美元（约合2298万人
民币），此专场总成交率达70%。在本次拍卖中，最受瞩
目的一件拍品为宋代白瓷锭形枕，经过激烈争夺最终以
710, 000美元落植，882, 312美元成交。此瓷枕表面用
隶书刻出一首出自乾隆帝的百言诗，诗中乾隆帝赞美枕
头的精致和美丽，描述了它的白色光泽如玉，表达出对
于宋代艺术家的艺术成就的赞美之情。此白瓷枕曾在芝
加哥艺术学院和檀香山艺术学院展出，其来源显赫，为
著名曰本山中商会藏品之一，因1943年Parke-Bernet艺
廊清盘拍卖而流入市场。
常玉最大尺幅蓝枝粉菊亮相佳士得香港
舂拍
常玉（1895—1966)
(静月莹菊》
油彩纤维板91.5(mx48rm 20世纪50年代作
估价：7800万至丨.2亿港元/I丨00万至丨500万美元
(36〕王硕.中国艺术品投资风险度量及影响因素研究[D].
济南.•山东财经大学，2016
(37) 卓志.创新艺术品保险与研究风险管理机制为艺术
品及其市场发展保驾护航[几艺术品鉴证•中国艺术
金融，2017(6)
(38) 袁慧敏.中国书画艺术品投资风险与管理策略[H.山
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(作者单位：西安工程大学）
责任编辑：崔漫
常玉《静月莹菊》将以7800万至1.2
亿港元估价亮相佳士得香港春拍，本作
是少数仍为私人收藏的晚期重要静物作品，珍贵罕有。
常玉在处理《静月莹菊》的墙壁与书案色彩组合时，没
有使用惯常的红墙黄案、黑墙蓝案，而是大胆地选择
靛蓝与金黄色这组极具视觉冲击的对比色。他的作品
仅有两幅用如此配色，《静月莹菊》是当中尺幅最大的
一幅。该作最初由法国私人藏家直接向常玉本人购得，
珍藏超过60年，作品及后回到亚洲，记录常玉作品由欧
返亚的流传收藏史。此次佳士得再度将私人收藏中的
皇冠之作带入拍场，显示出其在常玉市场中强大的号
召力。在当前的常玉十大拍卖纪录中，瓶花作品稳占五
席，均为菊花主题，其中三幅更以破亿高额落槌，证明
了市场对于常玉花卉油画的渴求。
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